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周浩，香港六和资料大全全球合伙人、大中华区私募股权基金业务及兼并收购业务主席

邓旻，香港六和资料大全全球合伙人、大中华区消费品业务主席

精选观点：

· 2023年，消费品行业并购交易数量有所下降，交易对象不再局限于传统竞争对手。

· 并购仍具有重要战略意义，但大型并购通常波及面太广、风险较高且耗时较长。

· 小型交易是一个不错的选择，但不确定性下，发掘并完成小型交易的难度逐渐加大。

· 消费品公司必须重新审视并购能力并做出积极调整，提高创新性、灵活性和敏捷性。

2023年，消费品行业的并购交易数量降至10年以来的最低水平，但交易总额仍实现了约26%的增长，这在很大程度上归因于强生公司分拆消费者健康业务Kenvue的大规模交易。

未来几年，贝恩预计消费品行业的超大型交易将有所减少，消费品行业的并购策略正悄然发生变化：过去，消费品公司更倾向于通过规模交易与竞争对手强强联手，释放成本协同效应以推动企业增长；如今则逐步扩大交易搜索范围，并在私募与风投机构进场之前抢先行动。

消费品行业近期的销售额增长主要来源于产品价格上涨。随着通胀逐步缓解，企业亟需回归由销量驱动盈利增长的模式。同时，产业链格局变化压缩了企业的盈利空间，许多公司难以为股东创造收益。与此同时，它们还面临一系列结构性挑战：投资部署数字化、应对生成式AI带来的影响，以及评估市场投资前景等。

在此背景之下，消费品公司纷纷调整业务组合，聚焦高增长盈利领域的发展机会，同时努力打造适合的产品服务，满足消费者日益丰富的消费需求。它们还积极探索业务精简的方法，以期提高盈利能力。然而，对于大部分企业而言，必须借助并购手段才有可能实现如此大规模的调整。它们既需要收购资产，加强在重点细分市场的投资部署，也需要做出合理的剥离决策。近50%的消费品行业并购从业者预计，如果能找到合适的买家，2024年消费品行业的剥离交易将有所增加。

大型并购vs小型并购，谁更胜一筹？

尽管并购仍然是企业实现盈利增长的重要途径，但通过大型交易吞并主要竞争对手的方式显然成本更高、耗时更长且风险更大。在各大品类领域，头部企业往往占据市场主导地位，但创新和增长却往往由小型企业主导。例如，目前啤酒市场排名前十的企业市占率达到约65%（2009年约为55%）。非酒精热饮、个人护理、家庭护理和消费保健品类的市场集中度也呈现类似的增长趋势。更重要的是，监管部门对规模交易的审查越来越主动、严格且耗时。例如，美国联邦贸易委员会要求Campbell推迟收购新兴品牌Sovos Brands的交易并进行进一步审核。

此外，对于那些希望在餐饮、配送到家、健康保健、便利性及可持续性等特定增长领域精准捕捉投资机会的消费品公司而言，大型交易往往过于粗放、针对性不强。因此，有吸引力的小型交易成为了它们关注的焦点。相比大型交易，小型交易的风险大大降低，但要通过一系列收购创造价值，必须保持足够的耐心和定力。事实上，小型交易对企业而言是机遇也是挑战。

有吸引力资产稀缺，估值差距依然存在

在识别合适的交易后，还需要完成交易。尽管利率高企，但消费品行业的并购从业者认为，2023年阻碍交易的最大因素并不是债务成本，而是由于市场上有吸引力的资产极其稀缺，买卖双方之间估值差距拉大，以及资产竞争日益激烈。

这并不令人意外。在全球经济充满不确定性的背景下，买方普遍认为并购溢价较高，而卖方则依然对自己的业务深信不疑。事实上，2022年第一季度至2023年9月，交易倍数相对保持稳定。因此，我们看到企业大规模地筛选目标并有选择性地开展尽调，但最终完成的交易却少之又少。部分已完成的交易溢价较高，例如J.M. Smucker收购Hostess Brands的价格较当时的最新收盘价溢价近50%。

消费品行业并购从业者们认为短期内这种情况不会发生改变，其中约35％的人预计明年的交易量将有所下降，另有32％的人则认为交易量将保持不变。

审视并购流程和能力，提高创新性、灵活性和敏捷性

企业需要回归本质，通过并购扩大规模，进而实现盈利性增长。而要实现这一点，企业并购必须以消费者的需求（跨市场、渠道和品类）为核心，同时明确企业自身可为被投公司提供的独特母合优势（例如本土市场相对份额、价值链扩张等）。此外，它们还需剥离旗下不符合自身发展战略，但与其他企业高度适配的品牌业务。

基于以上分析，贝恩认为，企业应该主动出击，对并购价值链各关键环节做出积极调整，从而更好地为上述目标提供支持：

第一，交易目标的筛选必须更积极、更全面，不局限于现有的大中型竞争对手。顶尖企业会主动更新筛选流程，将环境、社会和公司治理（ESG）影响、渠道相关性和数字化能力等全新战略标准纳入考量，搜寻范围也不再局限于独立企业，还包括其他企业投资组合中的某项业务。

第二，必须尽早围绕首要目标确立交易主题，而且不仅仅是为了尽职调查。需要对领导层进行教育宣贯，打通必要的关系，并加快行动速度——在与其他消费品公司和金融投资者进行竞争时，速度至关重要。

第三，一旦确定了符合要求的并购目标清单，收购方必须采用更创新的尽调方法，证明交易溢价的合理性。有必要聚焦通常不太明确但实际上举足轻重的问题，例如真正持久的消费者关联度、ESG的长期影响以及母公司可提供的增长和盈利优势。还应考虑如何通过整合品牌或公司，优化成本或增加收入。

第四，小型资产的整合必须更加稳妥审慎、三思而后行。根据我们的观察，整合过度是许多交易失败的主因，特别是在早期阶段。然而，整合不足也可能会抑制协同效应的产生。收购方必须首先明确需要创造什么价值，再决定需要整合哪些业务（同时排除无需整合的业务）。

最后，通过小型并购推动企业增长不可能一蹴而就，需要一系列的交易运作。成功的收购方会持续优化运营模式，总结每笔交易的经验教训并最终形成一套清晰的制胜打法。