《经济观察报》 2012年9月24日

作者：韩微文

在激烈的市场竞争中，企业只有不断发展才能生存下去。通常情况下企业既可以通过内生式获得发展，也可以通过并购获得发展，两者相比，并购的发展速度更快，效率也可能更高。首先，在动态的竞争环境下，竞争对手也不断发展，因此，必须把握好时机，尽可能抢在对手之前获取有利地位。其次，并购可以降低进入壁垒和企业发展的风险。企业进入一个新的行业会遇到资金、技术、渠道、顾客、经验等各种壁垒，这不仅增加了“入行”难度，还提高了成本和风险。通过并购，先控制该行业的原有的一个企业，则可以绕开这一系列的壁垒。最后，并购可以促进企业的跨国发展。

并购有风险，出手要谨慎

近年来，在我国经济高速运行的带动下，并购已成为我国企业通过海外投资做强做大的重要模式。因此，在政府对于中资企业走出海外的鼓励政策支持下，众多企业怀揣梦想、满腔热情，以求在并购路途中获得成功。中资企业海外收购的浪潮再次一掀而起。然而，活跃的并购动作并不能掩盖风险所在，如此一来，海外并购试错的成本或将相当高昂。

在上世纪80-90年代，日本就曾处于有史以来最激烈的并购风潮中。1985年“广场协议”的签订带来了大幅度的日元被动升值，日元汇率快速由1美元兑240日元升至120日元，在随后的10年间，日元兑换美元的比率更攀升至87∶1，这一结果导致了日本经济结构由商品输出开始转为资本输出。美国的资产在日本人看来一下子便宜多了。过去那些在日本人看来根本买不起的东西，突然变得唾手可得。

数据表明，日本的对外直接投资额从1986年的220亿美元迅速上升到顶峰时期1989年的675亿美元，这令日本成为当时全球最大的对外直接投资国，而在1986年到1991年的五年时间里，日本的海外投资总额达到了4000亿美元。在此期间，日本企业共进行了21起500亿日元以上的巨型海外并购案，其中有18起的并购对象是美国公司。

和许多日资公司一样，朝日集团上世纪80年代末和90年代初也在大举收购，该公司斥资约260亿日元收购了关岛的一个度假村，还收购了英国和法国的高尔夫球场，甚至还有巴黎一家米其林三星餐厅。后来这些资产几乎全部被朝日集团出售。该公司不愿透露这些资产是否实现了盈利。

朝日集团的海外啤酒业务投资比这也好不了多少。1990年，该公司斥资800亿日元，收购了后来更名为福斯特酿酒集团有限公司的一家澳大利亚公司20%的股权。由于业绩低迷，福斯特股价直线下跌，七年之后，朝日集团折价25%卖出了所持股份。

1990年9月，日本人熊取谷稔拍出8.4　亿美元，一举买下了圆石滩高尔夫球场以及风景优美的“十七英里公路 ”。到了1998年，被迫以8.2亿美元的价钱卖还美国买家。

从历史背景来看，日企开始海外并购时国内市场非常小，日资企业具有很强的海外开拓的意愿。而中国企业进行海外收购有时是不必要的，因为中国国内市场足够大，中国企业如果进行收购，应该在经营好国内市场的基础上，审慎制定并购战略。

在日元大幅升值的背景下，很多日本企业的海外收购都带有投机冒进的色彩。日资企业当初的许多购买行为没有按照经济规律办事。日元升值带来的财富膨胀让他们头脑发热，往往是出于非经济的目的而购买那些资产的，比如圆石滩高尔夫球场。至于这些资产能不能在日后带来足够的收益，他们并没有进行足够认真的考虑。而以后的局势发展也让他们为自己忽视经济规律的行为付出了沉重的代价。

中国也在经历了经济高速增长和长期贸易顺差之后，于2005年7月21日改变人民币管理制度，此后，中国政府不断顶住美国政府要求人民币大幅升值的压力，人民币对美元汇率小步上扬。人民币升值促进了中国的海外并购但由于升值幅度较为缓和，尚未出现海外投资过热的迹象。但日本的前车之鉴仍然值得中国企业家警惕。

纵观中国企业的海外并购，多以能源与矿产公司为主，很少涉及跟人打交道的行业。

2005年10月26日，中石油获得加拿大当地法院的最终裁决，100%收购PK石油公司。这是迄今为止中国企业最大的海外收购案。根据中石油提出的收购条件，中油国际以每股55美元现金要约购买PK公司所有上市股份，这一报价总价值约为41.8亿美元。至此，中石油海外并购油气资源计划初战告捷，这次并购也将使中石油的储量增长1.5%，产能增长3%。

2005年9月，经过历时一年多的谈判，中石油和中石化共同组成的中国石油投资集团——安第斯石油公司，以现金形式成功收购加拿大石油公司在厄瓜多尔的石油资产和管道资产，总价为14.2亿美元。

2008年2月1日，国有企业中铝公司和美国铝业公司 (Alcoa　Inc.)联手斥资140.5亿美元收购力拓股份公司。

2007年至今，中国并购市场总规模呈现明显增长态势，完成交易规模从2007年763.29亿美元增至2011年1540.1亿美元，累计增幅达74％。其中2012年至今中国并购市场完成交易规模为267.7亿美元。交易宣布案例数量由2007年的107起升至2011年的323起，2012年前4个月共计完成交易案例40起。从并购所涉及的行业来看，能源及矿业无论是交易完成数量还是规模均成为出境并购的主导力量。

2011年，中国在海外购买能源与矿产的活动仍在大规模进行。8个能源行业并购案例中，石油、天然气并购占6起，煤炭1起，电力1起。该年10大并购案例涉及的并购金额总和高达277.43亿美元，其中单笔并购金额在20亿美元以上的占7起。

预计未来一年，在流动性充裕及国内吸引外资政策鼓励的大背景下，外资并购活动将逐步回暖，再加上国内出台了鼓励和引导利用外资的相关政策，为外商投资提供宽松的政策环境，有利于外资并购交易活动。2012年中国企业海外“抄底”的冲动将再次被激活，预计能源及矿产行业依旧成为最主要领域，因为对能源矿产始终保持旺盛的需求。但是，随着国内制造行业的发展，制造业海外并购比例增加，而中国的制造业尚处在海外扩张的初级阶段，金融服务业海外并购交易数量在2007年达到高点，但金融危机后迅速减少。

日本1985年到1990年的重大海外并购，最初主要集中在能源和制造业，而后向金融、娱乐等第三产业发展。与日本80年代的并购浪潮类似，电子信息、医疗、服务娱乐等高科技产业和第三产业的并购交易比例逐步增加。

规避风险，迈好并购第一步

企业是否有必要并购？并购战略与本身战略的关联性有多大？这是值得每一个本土企业深思的问题。在并购前，充分分析战略愿景与企业自身情况，是并购成功的关键一步。

任何公司都处在某个产业之中，公司所处的产业状况对其经营与发展有着决定性的影响。产业分析至关重要。

产业总体状况包括产业所出生命周期的阶段和其在国民经济中的地位、国家对该产业的政策等。大部分产业在发展过程中都要经历一个由产生、成长、成熟到衰退的周期，处于不同生命周期阶段的各个产业发展状况是不同的，这也决定位于该产业的公司的发展。如果一个公司位于一个处于成长阶段的产业，则这个公司的市场发展前景就较好。反之，若一个企业处于衰退期的产业，其发展就会受到相对的限制。

各个产业在经济发展的不同时期在国民经济中的地位是不同的，一定时期内一些产业处于领导地位，在国民经济发展中发挥巨大作用，这些产业很容易受到国家重视，得到政策的扶持，如果位于这些产业中，容易从中受益。

在这样的大前提下，我们还需要分析，企业自身所处的行业性质，业务本身是区域型还是国际型？例如，零售商超属于区域性，甚至是以省或城市为单位的业务，而个人电脑（PC）属于全球化的业务。只有在分析的基础上做到谨慎决策，才有可能迈好第一步。

同时，还需要分析企业的发展阶段和商业模式，目标企业的业务和目前自身核心业务的距离有多远。

并购咨询公司GCA　Savvian集团的董事总经理浅山延夫上世纪80年代末、90年代初曾在一家大型日资银行的并购部门工作，他回忆道，“当年日资公司资金非常充裕，高管会想要购买一些东西，而不管这些东西与他们的核心业务有没有关系。当时公司高管在对并购或投资目标还没有真正了解的情况下就决定购买。”

以朝日集团为例，其失败案例包括关岛度假村、高尔夫球场、米其林三星餐厅。成功案例则包括：2009年5月青岛啤酒第二大股东英博公司宣布，将19.9%青岛啤酒的股权出售给日本朝日啤酒株式会社，朝日因而成为青啤第二大股东；2004年1月5日，朝日啤酒及国际贸易集团伊藤忠商事株式会社以3.848亿美元向康师傅控股公司收购康师傅饮品控股公司50％股本。

朝日的核心业务为啤酒饮料，而米其林三星餐厅属其旁系业务，关岛度假村及高尔夫球场更是其八竿子打不着的非相关业务。既然目标企业的业务和自身的核心业务八竿子打不着，那么并购后的失败概率也就不言而喻。相较而言，朝日集团2004年及2009年收购的康师傅饮品和青岛啤酒属于其衍生业务和相关业务范畴，并购后的整合难度不大，事实证明，其并购决策也是明智之举。

因此，我们可以依据目标企业业务和自身业务的距离作为并购之前的重要分析指标——通常情况下，两者相邻或重合的并购成功概率远远大于相去甚远的结合。

最后，还需要分析自身发展能力和团队能力，判断是否能做好并购后的融合。并购前企业需要怎样的人力资源管理基础被许多的管理者忽视。有资料显示，企业并购后如果不对员工进行有效的整合，在并购的第一年中，有47％的被并购企业高管人员将辞职，三年之内，将有72％的骨干员工最终选择离职。这就是为什么那么多的并购事件都伴随着大量人员的出走，以及为什么那么多并购交易最终都以失败告终的重要原因。

一支知识型的、高绩效的、快乐工作着的、享受着生活的国际化、多文化的员工队伍不仅能够提高企业本身的竞争力，同时让企业在并购中可以发挥出更大的协同效应，减低并购带来的人事风险。

集中精力，为并购“备好课”

历史经验教训证明，缺乏对并购目标的清楚认识，往往导致并购无法实现预期收益乃至带来负面影响。在所有失败的并购案例中，有66%的收购方高估了并购后的协同作用，50%未对经过粉饰的并购目标进行充分调查，还有50%未能发现关键的并购风险。

首先，要做好尽职调查。

根据并购的目的，要进行广泛调研，全面翔实地收集资料，而非进行机会主义行动。不是为扩张而盲目收购“便宜”的企业，而是通过反复的评估和论证来判断并购行为能否实现预期的战略目标，能否通过并购提升企业的潜在价值，以利于实现购买的价值。

一项成功的并购项目从酝酿到完成，60%~70%的时间应用在战略规划的准备上。并购战略是在这些调研和审查工作基础上制定出来的。必须对并购的目标企业所从事的业务和资源状况有充分的了解。最后，对企业并购双方的经济实力、技术水平、市场占有率等因素和并购双方所在国的经济、政治、法律、文化等外部影响因素进行综合对比，以了解双方整合的难易程度。

尽职调查在并购过程非常重要，关系到整个并购的成败。许多失败的收购案，都和在尽职调查中对风险的忽略有关。缺乏充分的尽职调查和风险估计而进行的错误并购给一些日本企业带来巨额亏损：1989年日本三菱地产公司以13.73亿美元的高价收购纽约洛克菲勒中心地产并于1996年宣布该项目破产，整个并购损失超过10亿美元。缺乏充分的尽职调查使三菱忽视了洛克菲勒中心曾经两家房地产公司出面担保融资13亿美元的事实。

在并购过程中，并购双方处在信息不对称的地位。并购方承担较大的风险，彻底细致的尽职调查才能使并购方的风险降到最低程度。具体操作中，应关注债务、应收账款、腐败问题、税务以及劳动合同、原所有者的竞业禁止规定，以及为并购计划准备可行方案。

其次，风险评估不容忽视。

在上述案例中，三菱忽视了美国早于日本进入经济泡沫的事实，对美国与日俱增的房地产业投资风险估计不足，成为其失败的又一原因。因此，风险评估，尤其是并购后协调效应的评估成为并购过程中的关键举措。

协同效应的度量及其风险的研究是企业并购活动中的一个关键性环节，对该领域的研究在于能够更为全面和准确地体现并购活动所能创造的价值。其中，对协同效应的度量是判断可行性的基础，也是制定交易价格的依据。同时，由于协同效应具有很大的不确定性，所以对风险的度量及管理也是不容忽视的。

最后，要保持人员稳定。

日本海外金融并购的不良结果一方面受到经济泡沫破灭和金融危机冲击的影响，另一方面也与其在文化整合方面的失败有关：·收购当地银行，外籍员工掌握着大量的信息、知识、经验和客户关系，是真正的价值所在；·日本银行对海外机构沿用国内管理机制，不重视本土化经营管理，决定了很难在当地市场生根开花，取得成功；·日本金融机构对有知识、有能力的当地员工重视不够，导致有经验的本土管理人员流失，海外机构管理层都是日本人或者日裔美国人，而其他当地员工常常被认为是外来者，被排除在核心管理层之外，积极性不高，归属感较差；

日本银行外派员工与当地员工一起工作，但由于没有建立有效的信息交流机制，当地员工没有动力也不愿意浪费时间指导日本员工。

索尼在1989年以34亿美元现金收购了美国哥伦比亚电影公司，创下日本海外并购之最。而如今，这场收购行为被专家评价为“简单且草率”。并购后数位哥伦比亚高管离职，同事由于索尼在美国使用“全球本地化”战略，聘请新的美国人员管理公司，但自己却置身事外，对经营无从插手，更无法决策。仅在收购之后的第五年，索尼的投资亏损已达到27亿美元。索尼在并购之初专门做出保证，电影公司将完全作为一个美国公司来运作。这说法在当时的含义就是让被聘请的美国人享有充分的自主权负责经营管理。由此，管理团队拿着美国公司的薪金，却从来没有按着美国公司的绩效考核制度来行事。索尼美国管理团队巧妙地利用了来自媒体的威慑，使索尼吃尽了苦头。面对两者之间巨大的文化冲突，索尼只是草率选择将企业交给美国团队就期望回避文化冲突是不明智的。

由此看来，人才保留和文化整合将决定并购项目最终的成败。如何解决高管并购后的离职问题，也是中资企业需要长期关注和研究的问题。

总之，成功完成并购所需要的，绝不仅仅只是理性和谨慎，更重要的是提前做好准备。如果企业没有完全了解自己的核心竞争力、业务发展前景以及行业特性，万不可轻举妄动。但如果已经在上述方面做好充分准备，方可抓住机会，但仍需冷静、谨慎的判断。

作者韩微文为香港六和资料大全全球合伙人、中国私募股权基金咨询业务负责人。


来源：《经济观察报》